abs資產(chǎn)證券化流程圖(五篇)

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abs資產(chǎn)證券化流程圖篇一

（二）——購房尾款abs

2017-03-23

本文為西政資本原創(chuàng)，轉(zhuǎn)載請注明出處

導(dǎo) 讀

2014年底，證監(jiān)會和銀監(jiān)會分別就企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)和信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)發(fā)布了備案制管理辦法，加大了對資產(chǎn)證券化的引導(dǎo)力度。進(jìn)入2015年，資產(chǎn)證券化步入快速發(fā)展的軌道。房地產(chǎn)行業(yè)abs產(chǎn)品發(fā)行快速增長，2015年11月13日，“匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)管理計(jì)劃”發(fā)行成功標(biāo)志著國內(nèi)市場上首單購房尾款資產(chǎn)證券化項(xiàng)目（以下簡稱購房尾款abs）正式出爐。2016年，碧桂園、融信、金科等房地產(chǎn)企業(yè)均先后發(fā)行了購房尾款abs產(chǎn)品。購房尾款abs產(chǎn)品成為房地產(chǎn)企業(yè)提前將資產(chǎn)變現(xiàn)，降低回款壓力，加快資金回籠速度，提高資金利用率的有利融資途徑。

目 錄

一、購房尾款abs概述

1.定義

2.發(fā)行購房尾款abs的意義

3.購房尾款abs的一般交易結(jié)構(gòu)及流程

4.購房尾款的法律性質(zhì)及相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)

二、購房尾款abs的法律實(shí)務(wù)操作

1.基礎(chǔ)資產(chǎn)的入池標(biāo)準(zhǔn)及贖回

2.循環(huán)購買解決現(xiàn)金流的期限錯(cuò)配

3.現(xiàn)金流的隔離處置

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4.現(xiàn)金流歸集、分配與監(jiān)管

5.交易結(jié)構(gòu)可引入的增信方式

三、與房地產(chǎn)企業(yè)相關(guān)的應(yīng)收賬款類abs模式拓展

一、購房尾款abs概述

1定義

購房尾款，是指在商品房銷售過程中，購房人與房地產(chǎn)企業(yè)項(xiàng)目公司簽訂《商品房買賣合同（預(yù)售）》（期房）或《商品房買賣合同》（現(xiàn)房）后，根據(jù)上述購房合同的約定，購房人支付部分首付款及剩余部分的購房款。根據(jù)購房人選擇的付款方式不同，購房尾款的來源可分為商業(yè)銀行按揭貸款、住房公積金貸款、分期付款尾款或組合貸款（商業(yè)銀行按揭貸款+住房公積金貸款）。購房尾款作為房地產(chǎn)企業(yè)房屋銷售后應(yīng)予以取得的款項(xiàng)，歸屬于房地產(chǎn)企業(yè)的應(yīng)收賬款。

購房尾款abs是以購房尾款作為基礎(chǔ)資產(chǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)通過將上述應(yīng)收賬款通過篩選后進(jìn)行打包，出售給特殊目的載體（spv)，spv作為發(fā)行人以購房尾款產(chǎn)生的后續(xù)可預(yù)測的、持續(xù)現(xiàn)金流作為本息償付來源，發(fā)行資產(chǎn)支持證券的一種證券化產(chǎn)品。

2發(fā)行購房尾款abs的意義

2.1減輕回款壓力

房地產(chǎn)行業(yè)屬于資金密集型行業(yè)，在房地產(chǎn)開發(fā)過程中，房地產(chǎn)企業(yè)往往面臨較大的資金壓力，只有在樓盤開盤銷售后，開發(fā)資金才能逐步回籠。由于商品房買

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賣標(biāo)的額大，普通購房者無法一次性支付大額的購房款，需要借助銀行按揭或分期付款的方式購房。在房地產(chǎn)企業(yè)與購房人正式簽署完購房合同后，后續(xù)的購房尾款需要等待銀行貸款審批及購房人的分期支付。銀行或住房公積金中心根據(jù)購房人的資質(zhì)等相關(guān)貸款申請資料對貸款申請進(jìn)行審核,貸款審批流程大概需要3個(gè)月到6個(gè)月左右的時(shí)間。因此樓盤在開盤銷售后，即使銷售的業(yè)績良好，房地產(chǎn)企業(yè)想要拿到全部的購房資金卻實(shí)實(shí)在在需要等待3個(gè)月甚至更長的時(shí)間。同時(shí)，進(jìn)行新一輪的開發(fā)建設(shè)又有大量的資金需求，需要迫切解決資金回籠問題。通過發(fā)行購房尾款abs產(chǎn)品，由spv將發(fā)行資產(chǎn)支持證券得到的認(rèn)購資金一次性購買購房尾款基礎(chǔ)資產(chǎn)，房地產(chǎn)企業(yè)得到一次性出售基礎(chǔ)資產(chǎn)的對價(jià)，獲得原本需要長時(shí)間回籠的資金，大大減輕了回款壓力，有力保證了后續(xù)的開發(fā)建設(shè)。

2.2獲得更高的信用評級，降低融資成本

房地產(chǎn)企業(yè)的融資途徑一般有銀行貸款、發(fā)行企業(yè)債券、中票、公司債券等債務(wù)融資工具。通過上述方式進(jìn)行債務(wù)融資時(shí)，均需要對融資主體進(jìn)行信用評級，發(fā)債的實(shí)質(zhì)信用基礎(chǔ)為房地產(chǎn)企業(yè)主體信用。發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，不需要依賴于房地產(chǎn)企業(yè)本身的信用等級，其信用基礎(chǔ)可根據(jù)基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)出售的情況及風(fēng)險(xiǎn)隔離程度的不同，而采取單獨(dú)對資產(chǎn)進(jìn)行信用評級決定資產(chǎn)證券化產(chǎn)品信用等級，或采取資產(chǎn)信用加主體信用的方式增加資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的信用等級。

公司債融資和資產(chǎn)證券化融資的區(qū)別 發(fā)行主體 公司債券 所有公司制法人

資產(chǎn)證券化

不限，符合國家政策的融資主體均可，包括國民所有制企業(yè)、事業(yè)單位及其他融資主體 原始權(quán)益人

資產(chǎn)信用/資產(chǎn)信用、主體信用 基礎(chǔ)資產(chǎn)真實(shí)出售、風(fēng)險(xiǎn)（破產(chǎn)）隔離結(jié)構(gòu)化設(shè)計(jì)：內(nèi)、外增信措施

一般原始權(quán)益人，不披露財(cái)務(wù)信息；特殊原始權(quán)益人，披露財(cái)務(wù)信息 融資主體 信用基礎(chǔ) 法律關(guān)系 產(chǎn)品類型 信息披露 發(fā)行人 公司信用 債權(quán)債務(wù) 單層設(shè)計(jì)

披露發(fā)行人財(cái)務(wù)信息

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除上述基礎(chǔ)區(qū)別外，上海證券交易所關(guān)于《試行房地產(chǎn)、產(chǎn)能過剩行業(yè)公司債券分類監(jiān)管的函》最新規(guī)定房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行債券主要采取基礎(chǔ)范圍和綜合遴選兩項(xiàng)指標(biāo)，首先用基礎(chǔ)指標(biāo)對所有房地產(chǎn)企業(yè)進(jìn)行初選，再進(jìn)一步用綜合指標(biāo)進(jìn)行甄別。無主體評級的房地產(chǎn)企業(yè)未來發(fā)債將受到影響，在有主體評級的企業(yè)中，分類監(jiān)管考核實(shí)施“基礎(chǔ)+綜合”指標(biāo)兩個(gè)門檻。短時(shí)間內(nèi)，基礎(chǔ)條件較差的企業(yè)將更加難以發(fā)債，而目前未有明確限制房地產(chǎn)企業(yè)發(fā)行資產(chǎn)支持證券的監(jiān)管限制，產(chǎn)品發(fā)行通道依然暢通。

2.3優(yōu)化財(cái)務(wù)狀況，改變商業(yè)模式

房地產(chǎn)企業(yè)通過資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行，可以增強(qiáng)企業(yè)資金的流動(dòng)性，優(yōu)化企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)。根據(jù)真實(shí)出售的情況不同，針對表內(nèi)的固定資產(chǎn)，可以達(dá)到輕資產(chǎn)模式的表外運(yùn)營目的，同時(shí)募集到的資金也可不受用途限制，對房地產(chǎn)企業(yè)來說，是盤活資產(chǎn)，改善現(xiàn)金流狀況的最好方式。

3購房尾款abs的一般交易結(jié)構(gòu)及流程

3.1交易結(jié)構(gòu)

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匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)交易結(jié)構(gòu)圖

3.2交易流程（請放大觀看）

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4購房尾款的法律性質(zhì)及相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)

購房尾款abs的基礎(chǔ)資產(chǎn)為房地產(chǎn)企業(yè)的應(yīng)收賬款，即為基礎(chǔ)交易中的債權(quán)，因此基礎(chǔ)交易合同即商品房買賣合同的有效成立、正常無爭議地履行是基礎(chǔ)資產(chǎn)能否產(chǎn)生穩(wěn)定持續(xù)的現(xiàn)金流以及資產(chǎn)支持證券能否按時(shí)兌付的重要基礎(chǔ)?；A(chǔ)交易中的各項(xiàng)法律問題及風(fēng)險(xiǎn)需要加以特別注意。

4.1.按揭貸款相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)

從前述的購房尾款的概念可知，購房尾款abs的基礎(chǔ)資產(chǎn)為商業(yè)銀行按揭貸款、住房公積金貸款、分期付款尾款或組合貸款（商業(yè)銀行按揭貸款+住房公積金貸款，上述基礎(chǔ)資產(chǎn)的形成取決于兩個(gè)不可分割的環(huán)節(jié)：?商品房買賣交易?按揭貸款的辦理。通常辦理公積金貸款也好，商業(yè)按揭貸款也好，均需要符合一定的貸款申請標(biāo)準(zhǔn)。在辦理按揭貸款中常見的法律風(fēng)險(xiǎn)有：

1.首付貸問題

購房人在正常購買商品房中申請商業(yè)按揭貸款或住房公積金貸款時(shí)，需要滿足首付比例、自有資金來源，貸款擔(dān)保等一系列要求。如果購房人不能滿足首付比例要求則無法辦理按揭貸款。

為了促成交易，快速去化，在樓市低迷的時(shí)期，房地產(chǎn)企業(yè)聯(lián)合金融機(jī)構(gòu)為購房者提供首付貸。但首付比例及首付資金真實(shí)性是個(gè)人住房貸款中用來審核申請人償債能力的重要指標(biāo)，如果沒有實(shí)際購房能力的個(gè)人通過申請首付貸來補(bǔ)充自有資金的不足，從銀行套取購房貸款，購房者除了要承擔(dān)個(gè)人住房貸款的還款壓力同時(shí)也要承擔(dān)首付貸款的本息償付壓力，將會使購房者的違約風(fēng)險(xiǎn)加大。同時(shí)，提供首付貸產(chǎn)品的公司涉及范圍不僅包括房地產(chǎn)企業(yè)自營小貸公司、地產(chǎn)中介自營小貸公司，還包括p2p平臺或眾籌平臺等風(fēng)險(xiǎn)性較高的行業(yè)及通道，由此更加大購房人后續(xù)還款壓力。雖然銀行的按揭貸款已經(jīng)一次性支付給開發(fā)商，但銀行并不是基礎(chǔ)交易即商品房買賣合同的當(dāng)事人，購房人才是與房地產(chǎn)企業(yè)簽

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署商品房買賣合同并承擔(dān)支付購房尾款付款義務(wù)的債務(wù)人。但需注意，一旦購房人無法按時(shí)履行按揭貸款的本息償付義務(wù)，將導(dǎo)致銀行或住房公積金中心解除按揭貸款合同。另外，首付貸產(chǎn)品自誕生以來就一直被業(yè)內(nèi)人士擔(dān)心是否涉嫌騙貸，而根據(jù)最新銀監(jiān)會《關(guān)于開展銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)專項(xiàng)檢查的緊急通知》，使用首付貸資金申請個(gè)人住房貸款的行為易會被銀行直接認(rèn)定為騙貸行為，銀行將拒絕發(fā)放貸款。購房人、房地產(chǎn)企業(yè)、銀行會面臨涉訴風(fēng)險(xiǎn)。

上述情況一旦發(fā)生，將影響購房人與房地產(chǎn)企業(yè)的商品房買賣合同的正常履行，終將影響基礎(chǔ)資產(chǎn)是否能夠產(chǎn)生持續(xù)穩(wěn)定的現(xiàn)金流。因此在對基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行篩選時(shí)，應(yīng)仔細(xì)核查購房人自有資金的來源，對涉嫌使用首付貸而產(chǎn)生的基礎(chǔ)資產(chǎn)，將嚴(yán)格限制其進(jìn)入到資產(chǎn)池。

2.按揭資料真實(shí)性問題

為了套取購房貸款，增大銷售業(yè)績，各地產(chǎn)中介機(jī)構(gòu)往往存在各種違規(guī)操作行為。在銀監(jiān)會《關(guān)于開展銀行業(yè)金融機(jī)構(gòu)房地產(chǎn)相關(guān)業(yè)務(wù)專項(xiàng)檢查的緊急通知》 中，也提及對涉嫌違規(guī)操作的房地產(chǎn)中介要停止合作，對發(fā)現(xiàn)存在提供“假按揭”、“零首付”等違法違規(guī)行為的房地產(chǎn)企業(yè)，應(yīng)及時(shí)采取相關(guān)措施，如停止撥付后續(xù)授信與增加新的授信并糾正整改。

這將意味著假的按揭資料將無法獲得銀行授信，將直接影響基礎(chǔ)資產(chǎn)未來現(xiàn)金流狀況，因此房地產(chǎn)企業(yè)應(yīng)根據(jù)銀行的相關(guān)政策對按揭資料的真實(shí)性予以審核，保證按揭貸款申辦合規(guī)合法。對有按揭資料存在瑕疵，無法判斷是否可以成功申請按揭貸款的此類基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)嚴(yán)格限制其入池。

4.2房地產(chǎn)企業(yè)自身相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)

1.一房二賣

房地產(chǎn)企業(yè)在商品房買賣交易中由于操作不規(guī)范、違規(guī)操作等原因往往會存在一房二賣的情況。一房二賣的情況往往會引發(fā)大量的訴訟糾紛。

因此《城市商品房預(yù)售管理辦法》第十條第二項(xiàng)規(guī)定,“房地產(chǎn)管理部門應(yīng)當(dāng)積極應(yīng)用網(wǎng)絡(luò)信息技術(shù),逐步推行商品房預(yù)售合同網(wǎng)上登記備案?！薄蛾P(guān)于進(jìn)一步加強(qiáng)房地產(chǎn)市場監(jiān)管完善商品住房預(yù)售制度有關(guān)問題的通知》也規(guī)定,“各地要完善商品住房買賣合同示范文本,積極推行商品住房買賣合同網(wǎng)上簽訂和備案制度?！被谏鲜鲆?房地產(chǎn)企業(yè)與購房人簽訂購房合同后將辦理網(wǎng)簽備案手續(xù),備案程序并非購房合同生效的要件,對應(yīng)收賬款債權(quán)法律關(guān)系的設(shè)立并無影響，7 / 17

但實(shí)踐操作中卻可以避免一房二賣情況的發(fā)生,因此通常要求入池資產(chǎn)的相關(guān)商品房買賣合同均已辦理網(wǎng)簽備案手續(xù)。

2.退房問題

房地產(chǎn)企業(yè)在商品房銷售過程中由于過度承諾問題，后續(xù)建設(shè)過程中設(shè)計(jì)更改等問題容易引發(fā)購房人要求房地產(chǎn)開發(fā)企業(yè)承擔(dān)相應(yīng)的違約責(zé)任，進(jìn)而引發(fā)退房糾紛。尤其對以分期付款方式產(chǎn)生的購房尾款影響尤為重大。因此一旦有此類情況發(fā)生，該基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)被及時(shí)剔除至基礎(chǔ)資產(chǎn)池之外，并要求房地產(chǎn)企業(yè)及時(shí)補(bǔ)充合格資產(chǎn)入池。

二、購房尾款abs的法律實(shí)務(wù)操作

1基礎(chǔ)資產(chǎn)的入池標(biāo)準(zhǔn)及贖回

1.1定義

《匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃說明書》中對購房尾款abs的基礎(chǔ)資產(chǎn)的定義為“基礎(chǔ)資產(chǎn)清單所列的由原始權(quán)益人在專項(xiàng)計(jì)劃設(shè)立日、循環(huán)購買日轉(zhuǎn)讓給管理人的、原始權(quán)益人依據(jù)購房合同自基準(zhǔn)日（含該日）起對購房人享有的應(yīng)收賬款和其他權(quán)利。為避免歧義，基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)包括初始基礎(chǔ)資產(chǎn)及新增基礎(chǔ)資產(chǎn)?！?/p>

通過上述定義，需要明確的是?基礎(chǔ)資產(chǎn)為“原始權(quán)益人依據(jù)購房合同自基準(zhǔn)日（含該日）起對購房人享有的應(yīng)收賬款和其他權(quán)利”?基礎(chǔ)資產(chǎn)應(yīng)包括初始基礎(chǔ)資產(chǎn)及新增基礎(chǔ)資產(chǎn)。?需要列制基礎(chǔ)資產(chǎn)清單

除上述需要注意的問題外，還需要?jiǎng)澏ù砘A(chǔ)資產(chǎn)的相關(guān)資料文件范圍：

“基礎(chǔ)資產(chǎn)文件：就一項(xiàng)基礎(chǔ)資產(chǎn)而言，系指在《資產(chǎn)買賣協(xié)議》簽署日或循環(huán)購買日后由資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)或其代理人，持有或維護(hù)的、為支持或擔(dān)?；A(chǔ)資產(chǎn)支付的或與基礎(chǔ)資產(chǎn)有關(guān)的、以實(shí)物形式或電子形式存在的所有文檔、表單、憑證和其他任何性質(zhì)的協(xié)議，包括但不限于商品房買賣合同及商品房買賣合同備案證明、銷售不動(dòng)產(chǎn)統(tǒng)一發(fā)票、資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)為提供服務(wù)而支出的費(fèi)用的記錄、憑證等?！?/p>

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1.2入池標(biāo)準(zhǔn)

通過上文對購房尾款的法律性質(zhì)及相關(guān)法律風(fēng)險(xiǎn)的分析，基礎(chǔ)資產(chǎn)的入池標(biāo)準(zhǔn)應(yīng)符合：

（1）基礎(chǔ)資產(chǎn)對應(yīng)的全部商品房買賣合同適中國法律且均合法有效，并構(gòu)成相關(guān)購房人該合同項(xiàng)下合法、有效和有約束力的義務(wù)，原始權(quán)益人（房地產(chǎn)企業(yè)）可根據(jù)其條款向購房人主張權(quán)利（商品房買賣合同均已辦理網(wǎng)簽備案手續(xù)）；

（2）房地產(chǎn)企業(yè)已經(jīng)履行并遵守了基礎(chǔ)資產(chǎn)所對應(yīng)的任一份商品房買賣合同項(xiàng)下應(yīng)盡義務(wù)；

（3）商品房買賣合同中的購房人系依據(jù)中國法律在中國境內(nèi)設(shè)立且合法存續(xù)的企業(yè)法人、事業(yè)單位法人、自然人或其他組織，且未發(fā)生申請停業(yè)整頓、申請解散、申請破產(chǎn)、停產(chǎn)、歇業(yè)、注銷登記、被吊銷營業(yè)執(zhí)照或涉及重大訴訟或仲裁；

（4）原始權(quán)益人（房地產(chǎn)企業(yè)）合法擁有基礎(chǔ)資產(chǎn)，且基礎(chǔ)資產(chǎn)上未設(shè)定抵押權(quán)、質(zhì)權(quán)或其他擔(dān)保物權(quán)；

（5）基礎(chǔ)資產(chǎn)可以進(jìn)行合法有效的轉(zhuǎn)讓，且無需取得委托人或其他第三方的同意；

（6）購房人在商品房買賣合同中不享有任何主張扣減或減免應(yīng)付款項(xiàng)的權(quán)利；

（7）基礎(chǔ)資產(chǎn)不涉及訴訟、仲裁、執(zhí)行、破產(chǎn)程序或被強(qiáng)制執(zhí)行司法程序。

1.3不合格資產(chǎn)的贖回

根據(jù)上文分析，在商品房銷售環(huán)節(jié)，購房人因房地產(chǎn)企業(yè)違約或銀行按揭審批未

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通過等原因，通常會要求解除商品房買賣合同。若在專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期間購房人要求解除合同,相應(yīng)的應(yīng)收賬款基礎(chǔ)資產(chǎn)將會存在滅失風(fēng)險(xiǎn)。為了保證專項(xiàng)計(jì)劃本息償付現(xiàn)金流的穩(wěn)定性,需要將該類資產(chǎn)納入不合格基礎(chǔ)資產(chǎn)的范圍,當(dāng)管理人或者資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)發(fā)現(xiàn)不合格基礎(chǔ)資產(chǎn),管理人通知原始權(quán)益人對不合格基礎(chǔ)資產(chǎn)予以贖回。

2循環(huán)購買解決現(xiàn)金流的期限錯(cuò)配

由于購房尾款應(yīng)收賬款的賬齡通常為3-6個(gè)月，而專項(xiàng)計(jì)劃存續(xù)期限一般為2-3年，期限明顯不匹配，由此產(chǎn)生了期限錯(cuò)配問題。因此需要設(shè)置循環(huán)購買機(jī)制解決期限錯(cuò)配問題。

循環(huán)購買是指基礎(chǔ)資產(chǎn)池中的資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流可以持續(xù)購買符合要求的基礎(chǔ)資產(chǎn)，從而使基礎(chǔ)資產(chǎn)池形成動(dòng)態(tài)的循環(huán)池。采用循環(huán)購買的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品都設(shè)計(jì)有循環(huán)期和攤還期（還款期）。在循環(huán)期內(nèi)，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流只向投資者支付利息而不支付本金，剩余的現(xiàn)金流用來持續(xù)購買符合要求的新的基礎(chǔ)資產(chǎn)；還款期內(nèi)，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流不再購買新的基礎(chǔ)資產(chǎn)，而是累計(jì)后按照計(jì)劃向投資者支付本金及利息。

如在《匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃說明書》即規(guī)定“循環(huán)購買：系指本專項(xiàng)計(jì)劃的循環(huán)購買期內(nèi)，原始權(quán)益人向管理人持續(xù)提供符合合格標(biāo)準(zhǔn)的基礎(chǔ)資產(chǎn)，由管理人以專項(xiàng)計(jì)劃賬戶項(xiàng)下可支配資金作為對價(jià)于循環(huán)購買日持續(xù)買入符合合格標(biāo)準(zhǔn)的新增基礎(chǔ)資產(chǎn)的行為?！薄把h(huán)購買條件：系指一下全部事項(xiàng)于循環(huán)購買日前的第×個(gè)工作日均得到滿足：（a）循環(huán)購買期尚未屆滿；（b）未發(fā)生任何違約事件?！薄把h(huán)購買期：系指管理人以專項(xiàng)計(jì)劃資金向原始權(quán)益人循環(huán)購買新的基礎(chǔ)資產(chǎn)的期間，循環(huán)購買期屆滿后，管理人不再向原始權(quán)益人購買新的基礎(chǔ)資產(chǎn)。循環(huán)購買期自初始基準(zhǔn)日起（不含該日）至下述較早日期止（含該日）：（a）×年×月×日；（b）發(fā)生提前結(jié)束循環(huán)購買期事件之日?！蓖瑫r(shí)為了在發(fā)生特殊事件時(shí)不影響計(jì)劃向投資者足額支付本金及利息，計(jì)劃規(guī)定“提前結(jié)束循環(huán)購買期事件”包括發(fā)生管理人解任事件、資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)解任事件、托管人解任事件；發(fā)生差額支付啟動(dòng)事件；發(fā)生任何一起權(quán)利完善事件；有控制權(quán)的資產(chǎn)支持證券持有人大會合理認(rèn)為已經(jīng)發(fā)生或可能發(fā)生重大不利變化，決定提前結(jié)束循環(huán)購買期的；發(fā)生任何一起提前終止事件。

通過循環(huán)購買的設(shè)計(jì)，一方面實(shí)現(xiàn)了資產(chǎn)支持證券的期限與資產(chǎn)期限的匹配,另一方面提高資金利用效率，充分保證投資人的利益。

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3現(xiàn)金流的隔離處置

根據(jù)國際經(jīng)驗(yàn)，對基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流進(jìn)行隔離處置通常有三種模式：美國模式、歐洲模式、澳大利亞模式。美國模式：也稱表外模式、出表模式，即設(shè)立特殊機(jī)構(gòu)spc或spv，實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的真實(shí)出售。歐洲模式：也稱表內(nèi)模式，即基礎(chǔ)資產(chǎn)仍屬于發(fā)起人，體現(xiàn)在發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債表中。澳大利亞模式：也稱準(zhǔn)表外模式，即發(fā)起人成立全資或控股spc，然后將資產(chǎn)“真實(shí)出售”給spc。

出表模式特點(diǎn)

對發(fā)起人而言，可以優(yōu)化發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、降低發(fā)行成本、滿足監(jiān)管要求等 對投資者而言，基礎(chǔ)資產(chǎn)法律權(quán)屬關(guān)系更加清晰

基礎(chǔ)資產(chǎn)往往為現(xiàn)金流比較穩(wěn)定的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)，資產(chǎn)真實(shí)出售將使發(fā)起人失去控制權(quán)基礎(chǔ)資產(chǎn)需專業(yè)化管理，spc、spt可能難以承擔(dān)管理責(zé)任 涉及發(fā)起人、spt、投資人之間多次資產(chǎn)交易，涉及多重征稅問題

在企業(yè)資產(chǎn)證券化中，應(yīng)收賬款類的證券化產(chǎn)品多數(shù)采取的是出表模式，但涉及到收益權(quán)類的證券化產(chǎn)品，由于其基礎(chǔ)資產(chǎn)的底層資產(chǎn)并未實(shí)際轉(zhuǎn)移，因此很難做到真正的表外模式。

不出表模式特點(diǎn)

發(fā)行人與投資者約定以基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流支持發(fā)行資產(chǎn)支持證券；同時(shí)，發(fā)行人與主承銷商簽訂《資金監(jiān)管協(xié)議》，開立資金監(jiān)管賬戶，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流全部進(jìn)入監(jiān)管賬戶，優(yōu)先用于償還資產(chǎn)支持證券本息，并且約定基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流惡化、不足以償付的應(yīng)對措施，例如由發(fā)行人補(bǔ)足。該模式具有操作簡便、監(jiān)管邊界清晰等優(yōu)勢

發(fā)行于銀行間債券市場的資產(chǎn)支持票據(jù)多為不出表模式，因?yàn)殂y行間交易商協(xié)會發(fā)布的《非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引》（2016年12月111 / 17

日）修訂稿中并未強(qiáng)制規(guī)定需設(shè)置特殊目的載體用于購買基礎(chǔ)資產(chǎn)以達(dá)到真實(shí)出表，同時(shí)發(fā)行資產(chǎn)支持票據(jù)的大多數(shù)原始權(quán)益人(發(fā)行人）均為大型國有企業(yè)或城投企業(yè)，以基礎(chǔ)設(shè)施收費(fèi)收入、市政公共事業(yè)收入等作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行產(chǎn)品的情況居多。

對于購房尾款abs來說，其屬于應(yīng)收賬款類的abs產(chǎn)品，可以做到真實(shí)出售，應(yīng)采用出表模式，保證基礎(chǔ)資產(chǎn)與原始權(quán)益人的有效風(fēng)險(xiǎn)隔離，同時(shí)優(yōu)化發(fā)起人資產(chǎn)負(fù)債結(jié)構(gòu)、降低發(fā)行成本、滿足監(jiān)管要求現(xiàn)金流的歸集與監(jiān)管。但需要注意，因基礎(chǔ)資產(chǎn)持續(xù)現(xiàn)金流的產(chǎn)生需要專業(yè)管理，因此需將基礎(chǔ)資產(chǎn)委托給富有管理經(jīng)驗(yàn)的原始權(quán)益人做資產(chǎn)管理，也即需要和原始權(quán)益人簽訂《資產(chǎn)管理服務(wù)協(xié)議》，約定原始權(quán)益人對基礎(chǔ)資產(chǎn)的后續(xù)情況采取跟蹤、預(yù)警、出險(xiǎn)等管理措施以保障基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流的持續(xù)穩(wěn)定。如《匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃說明書》即針對上述情況進(jìn)行了相關(guān)規(guī)定。另外，值得注意的是，在采取原始權(quán)益人管理基礎(chǔ)資產(chǎn)的同時(shí)，需要單獨(dú)委托銀行作為托管人對資產(chǎn)計(jì)劃的專項(xiàng)賬戶進(jìn)行管理，監(jiān)督資產(chǎn)管理人將收取的基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流及時(shí)支付至專項(xiàng)賬戶中。

4現(xiàn)金流歸集、分配與監(jiān)管

現(xiàn)金流的歸集、分配和監(jiān)管是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品交易結(jié)構(gòu)的核心，基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流如何能夠安全轉(zhuǎn)付至投資人是交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)應(yīng)該圍繞的核心問題。

基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流最好沉淀在專項(xiàng)計(jì)劃賬戶（監(jiān)管賬戶）中，發(fā)起人理論上對其不再享有支配權(quán)。經(jīng)協(xié)議約定投資人認(rèn)可，專項(xiàng)計(jì)劃賬戶沉淀資金僅可投資于協(xié)議存款、國債等無風(fēng)險(xiǎn)高流動(dòng)性資產(chǎn)或根據(jù)交易安排循環(huán)購買基礎(chǔ)資產(chǎn)。

4.1賬戶分類設(shè)置

要求管理人對賬戶設(shè)置作出有效安排。原始權(quán)益人應(yīng)設(shè)置收款賬戶用于接收基礎(chǔ)資產(chǎn)所對應(yīng)的應(yīng)收賬款回收款收入的人民幣資金。管理人在托管人開立的專用于接收、存放發(fā)行期投資者交付的認(rèn)購資金的人民幣資金賬戶和以專項(xiàng)計(jì)劃的名義在托管人開立的人民幣資金賬戶。專項(xiàng)計(jì)劃賬戶應(yīng)用于專項(xiàng)計(jì)劃的一切貨幣收支活動(dòng)，包括但不限于接收專項(xiàng)計(jì)劃募集資金、支付基礎(chǔ)資產(chǎn)購買價(jià)款、存放專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)中的現(xiàn)金部分、進(jìn)行合格投資、支付專項(xiàng)計(jì)劃利益及專項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用，也即上述均必須通過專項(xiàng)計(jì)劃賬戶進(jìn)行。

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4.2現(xiàn)金流歸集安排

以《匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃說明書》為例，規(guī)定正常情況下的現(xiàn)金流歸集流程及特殊情況下的處理措施。（請橫屏觀看）

4.3現(xiàn)金流分配安排 專項(xiàng)計(jì)劃資產(chǎn)收益構(gòu)成

基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金收益及其孳息等；

? 原始權(quán)益人履行差額補(bǔ)足義務(wù)或采取其他增信措施所支付的現(xiàn)金及其孳息；

? 按《計(jì)劃說明書》約定方式進(jìn)行投資產(chǎn)生的其他金融資產(chǎn)及其收益。?

分配原則

同一類別下每份資產(chǎn)支持證券享有同等分配權(quán)；

? 除另有約定外，優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券優(yōu)先于次級資產(chǎn)支持證券分配； ? 扣除相關(guān)稅費(fèi)后的可分配資金100%向全體資產(chǎn)支持證券投資者進(jìn)行分配；

? 法律、法規(guī)或監(jiān)管機(jī)關(guān)另有規(guī)定的，從其規(guī)定。?

以《匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃說明書》為例： 現(xiàn)金流分配順序?qū)Ρ?/p>

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未發(fā)生違約事件或加速清償事件 1.專項(xiàng)計(jì)劃承擔(dān)的稅收、執(zhí)行費(fèi)用；

發(fā)生違約事件或加速清償事件 1.專項(xiàng)計(jì)劃應(yīng)承擔(dān)的稅收、執(zhí)行費(fèi)用；

2.登記托管機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)支持證券上市、2.登記托管機(jī)構(gòu)的資產(chǎn)支持證券上市、登登記、資金劃付等相關(guān)費(fèi)用； 記、資金劃付等相關(guān)費(fèi)用； 3.支托管人的托管費(fèi)（如該分配日所對3.托管人的托管費(fèi)（如該管理人分配日所應(yīng)的兌付日為托管費(fèi)支付日）、跟蹤評對應(yīng)的兌付日為托管費(fèi)支付日）、跟蹤評級費(fèi)、審計(jì)費(fèi)，并在10萬元限額內(nèi)支付級費(fèi)、審計(jì)費(fèi)、管理人墊付的任何費(fèi)用； 其他專項(xiàng)計(jì)劃費(fèi)用；

4.同順序且按未受償?shù)念A(yù)期收益的比例支4.同順序且按應(yīng)付預(yù)期收益的比例支付付優(yōu)先級持有人未受償?shù)念A(yù)期收益； 應(yīng)付的優(yōu)先級的全部預(yù)期收益；

5.同順序且按未受償?shù)谋窘鸬谋壤Ц秲?yōu)5.資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的服務(wù)費(fèi)； 先級持有人未受償?shù)谋窘穑?6.在循環(huán)購買日支付購買新增基礎(chǔ)資產(chǎn)6.資產(chǎn)服務(wù)機(jī)構(gòu)的服務(wù)費(fèi)； 的購買價(jià)款；

7.次級資產(chǎn)支持證券所有累計(jì)未支付的預(yù)7.所有剩余資金支付次級資產(chǎn)支持證券期收益； 的全部預(yù)期收益；

8.次級資產(chǎn)支持證券的本金，直至支付完8.本專項(xiàng)計(jì)劃的存續(xù)期內(nèi)，在剩余優(yōu)先畢； 級資產(chǎn)支持證券到期日，支付剩余優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券的全部本金，直至該期9.剩余資金及其他專項(xiàng)計(jì)劃剩余資產(chǎn)原狀優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券未嘗本金余額清償分配給管理人。完畢。

9.優(yōu)先級資產(chǎn)支持證券本金全部償付完畢后，在本專項(xiàng)計(jì)劃的終止日前，支付剩余次級資產(chǎn)支持證券的全部本金，直至該期次級資產(chǎn)支持證券未償本金余額清償完畢；

10.剩余資金及其他專項(xiàng)計(jì)劃剩余資產(chǎn)原狀作為盈余管理費(fèi)支付給管理人。

5交易結(jié)構(gòu)可引入的增信方式

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5.1外部增信

由第三方對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品提供信用支持，或提供抵押資產(chǎn)或現(xiàn)金抵押賬戶等外部信用支持提供方和流動(dòng)性支持提供方是資產(chǎn)證券化產(chǎn)品提升信用等級最為直接有效的手段之一。外部信用增級手段效果明顯，但成本可能偏高，是否引入應(yīng)看具體交易情況綜合考慮。目前證券化產(chǎn)品中會涉及到的外部增信方式包括

擔(dān)保、差額支付承諾。

差額支付承諾的主要內(nèi)容是差額支付承諾人作為原始權(quán)益人或原始權(quán)益人的控股股東或母公司，在差額支付啟動(dòng)事件發(fā)生時(shí)，應(yīng)按約定承擔(dān)差額補(bǔ)足責(zé)任。關(guān)于差額支付承諾的法律性質(zhì)，筆者認(rèn)為其并不是法律規(guī)定的一項(xiàng)法定擔(dān)保類型，根據(jù)其所保障的主權(quán)利義務(wù)關(guān)系之不同，應(yīng)做具體的細(xì)化分析，在本文不予詳細(xì)開展，后續(xù)筆者將針對資產(chǎn)證券化產(chǎn)品中的差額支付措施加以多方總結(jié)分析。

在“匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”中就體現(xiàn)了原始權(quán)益人的差額支付承諾義務(wù)。根據(jù)碧桂園應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持計(jì)劃的相關(guān)披露文件，在該計(jì)劃中也啟用了差額支付承諾此項(xiàng)增信措施。

同時(shí)，值得注意的是，“匯添富資本-世茂購房尾款資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”中，世茂房地產(chǎn)控股有限公司出具《維好承諾函》，“承諾其在知曉世茂建設(shè)于承諾期間內(nèi)任何時(shí)候確定其流動(dòng)資產(chǎn)將不足以如期履行其在任何專項(xiàng)計(jì)劃文件項(xiàng)下的支付義務(wù)后，以一切適當(dāng)方式（包括但不限于協(xié)調(diào)境內(nèi)子公司）為世茂建設(shè)提供足夠資金使世茂建設(shè)可以如期履行其在專項(xiàng)計(jì)劃文件項(xiàng)下的有關(guān)支付義務(wù)。” 維好承諾(有時(shí)也稱“維好協(xié)議”)通常是中國企業(yè)在發(fā)行境外債券中常見的信用增級手段。就《維好承諾函》的法律性質(zhì),筆者認(rèn)為,應(yīng)根據(jù)《中華人民共和國擔(dān)保法》的相關(guān)要求并結(jié)合《維好承諾函》的名稱和內(nèi)容進(jìn)行分析，看其函件內(nèi)容是否符合《中華人民共和國擔(dān)保法》有關(guān)保證的規(guī)定,是否能夠構(gòu)成法律意義上的保證。如不能形成保證合同關(guān)系，《維好承諾函》僅算作是安慰函件。至于是否能夠達(dá)到增信作用，應(yīng)結(jié)合實(shí)際情況綜合判斷。

5.2內(nèi)部增信

資產(chǎn)證券化產(chǎn)品內(nèi)部增級手段可引入包括但不限于：優(yōu)先次級支付結(jié)構(gòu)、基礎(chǔ)資產(chǎn)超額抵押、儲備金賬戶設(shè)置、觸發(fā)和加速清償條款等。

內(nèi)部增級手段是通過基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流自身來實(shí)現(xiàn)對產(chǎn)品的增級，核心是增加基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生現(xiàn)金流對產(chǎn)品本息支付總和的保護(hù)倍數(shù)，完善現(xiàn)金流監(jiān)控機(jī)制，保證產(chǎn)品持有人能夠完整有效地獲得基礎(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的全部現(xiàn)

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金流。內(nèi)部增級手段固化在交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)中，幾乎沒有額外成本，相對簡單易行。在引入spv的交易結(jié)構(gòu)中，基礎(chǔ)資產(chǎn)能夠?qū)崿F(xiàn)“破產(chǎn)隔離”前提下，全面引入內(nèi)部增級手段可脫離發(fā)起人主體信用，憑借基礎(chǔ)資產(chǎn)支持獲得更高的信用評級。1.優(yōu)先次級結(jié)構(gòu)

優(yōu)先級次級結(jié)構(gòu)是最為常見的證券化內(nèi)部增級手段，通過對信用風(fēng)險(xiǎn)分割，設(shè)計(jì)具有不同風(fēng)險(xiǎn)的債券品種，次級債券通過劣后獲得本息的償付為優(yōu)先級債券提供一定的違約損失吸收，從而提升優(yōu)先級債券的信用等級。在這種結(jié)構(gòu)下，需關(guān)注如原始權(quán)益人自身持有次級債券，其結(jié)構(gòu)實(shí)際等同于基礎(chǔ)資產(chǎn)超額抵押。

在由多筆基礎(chǔ)資產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)池交易中，由于單筆資產(chǎn)違約的分散性，優(yōu)先次級結(jié)構(gòu)對最終的債券信用級別提升更具顯著效果。

在引入特殊spv的交易結(jié)構(gòu)中，結(jié)合基礎(chǔ)資產(chǎn)違約率和現(xiàn)金流分析,可以靈活調(diào)整優(yōu)先級次級債券結(jié)構(gòu)和比例,使優(yōu)先級債券獲得預(yù)期的高信用評級。碧桂園發(fā)行的幾單購房尾款abs多采用了優(yōu)先次級結(jié)構(gòu)為產(chǎn)品本身增信。

2.基礎(chǔ)資產(chǎn)超額抵押

基礎(chǔ)資產(chǎn)在約定時(shí)間內(nèi)產(chǎn)生現(xiàn)金流如果大于資產(chǎn)證券化產(chǎn)品本息償付金額之和，超過的部分即視為基礎(chǔ)資產(chǎn)的超額抵押，應(yīng)視作是內(nèi)部信用增級手段。超額抵押部分越大則提供的信用支持越高?；A(chǔ)資產(chǎn)超額抵押廣泛適用于收益權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)，如公路收費(fèi)權(quán)和水電氣收入等。

3.觸發(fā)機(jī)制與加速清償

觸發(fā)機(jī)制的根本是通過一系列的指標(biāo)和信用事件的約定，改變票據(jù)本息償還計(jì)劃，改變資金轉(zhuǎn)付的頻率，甚至改變基礎(chǔ)資產(chǎn)質(zhì)量，以提高債券持有人權(quán)益的保障力度。觸發(fā)機(jī)制還可以包括設(shè)定發(fā)起人的財(cái)務(wù)比率、經(jīng)營狀況、重要參與機(jī)構(gòu)的信用等級變動(dòng)等。

一旦觸發(fā)機(jī)制啟動(dòng)，交易結(jié)構(gòu)傾向于進(jìn)入加速清償階段。即，專項(xiàng)計(jì)劃賬戶中沉淀資金全部用于優(yōu)先償付債券剩余未償還本息，不再按照原約定本金攤還計(jì)劃執(zhí)行。同時(shí)啟動(dòng)抵質(zhì)押資產(chǎn)處置程序，處置資產(chǎn)的收益將優(yōu)先用于償付債券還本付息的不足部分。

碧桂園應(yīng)收賬款資產(chǎn)支持計(jì)劃中規(guī)定的加速清償機(jī)制。

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與房地產(chǎn)企業(yè)相關(guān)的應(yīng)收賬款類abs模式拓展

根據(jù)筆者對相關(guān)房地產(chǎn)企業(yè)的關(guān)注搜集，發(fā)現(xiàn)房地產(chǎn)企業(yè)除可利用購房尾款發(fā)行abs產(chǎn)品外，還可將其上游供應(yīng)商針對房地產(chǎn)企業(yè)的應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)讓給保理公司，由保理公司就其受讓的應(yīng)收賬款為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行abs產(chǎn)品（代表產(chǎn)品案例招商資管-前海一方恒融第一期資產(chǎn)管理計(jì)劃)。上述模式實(shí)際屬于對供應(yīng)鏈金融和資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的融合。該模式一方面擴(kuò)寬了供應(yīng)商的融資途徑，幫助房地產(chǎn)企業(yè)的供應(yīng)商盤活資產(chǎn)，另一方面給予房地產(chǎn)企業(yè)（核心企業(yè)）合理的賬期，相當(dāng)于為核心企業(yè)做流動(dòng)性支持與補(bǔ)充。上述案例是以萬科作為核心企業(yè)，萬科作為上述案例產(chǎn)品的付款承諾人，除解決了上游供應(yīng)商的融資問題，又利用供應(yīng)鏈金融與資產(chǎn)證券化的有效結(jié)合為自身解決了流動(dòng)性問題。

未來通過房地產(chǎn)企業(yè)對應(yīng)收賬款類abs模式的不斷探索，及對多種金融產(chǎn)品的應(yīng)用，將會產(chǎn)生更多有創(chuàng)新性的融資模式，需要大家給予不斷的關(guān)注和總結(jié)。

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abs資產(chǎn)證券化流程圖篇二

《資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單》及其解讀

2014年12月15日，基金業(yè)協(xié)會出臺了《證券化業(yè)務(wù)基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單指引》（征求意見稿）、《資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單》、《資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)控制指引》（征求意見稿）等 系列文件，對資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)選擇、風(fēng)險(xiǎn)控制等方面進(jìn)行了詳細(xì)規(guī)定。這標(biāo)志著證券公司與基金公司子公司開展企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)行將進(jìn)入常態(tài)化過程。下 面，筆者結(jié)合資產(chǎn)證券化的理論與實(shí)踐情況，采取原文與解讀對照的形式對基金業(yè)協(xié)會出臺的《資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單》進(jìn)行解讀，供大家參考。

《資產(chǎn)證券化基礎(chǔ)資產(chǎn)負(fù)面清單》

原文：

一、以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)。但地方政府按照事先公開的收益約定規(guī)則，在政府與社會資本合作模式（ppp）下應(yīng)當(dāng)支付或承擔(dān)的財(cái)政補(bǔ)貼除外。

解讀：按照本條規(guī)定，除了項(xiàng)目企業(yè)采取ppp模式形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)可以設(shè)計(jì)成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品以外，其他“以地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)”就不能再做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品了。ppp模 式下項(xiàng)目收入來源主要有三種：一種是政府授予項(xiàng)目業(yè)主特許經(jīng)營權(quán)方式，社會資本業(yè)主將項(xiàng)目建成并負(fù)責(zé)運(yùn)營，運(yùn)營收入來源主要為使用者付費(fèi)形式，運(yùn)營期滿后 移交政府；一種是社會資本項(xiàng)目業(yè)主負(fù)責(zé)將項(xiàng)目建成并運(yùn)營，運(yùn)營收入來源為政府付費(fèi)購買；另一種是社會資本項(xiàng)目業(yè)主的收入來源為使用者購買與政府財(cái)政補(bǔ)貼結(jié) 合形式。上述采用ppp模式建成后收入來源現(xiàn)金流穩(wěn)定持續(xù)可靠，采特許經(jīng)營權(quán)方式建成運(yùn)營的項(xiàng)目收入屬于項(xiàng)目業(yè)主資產(chǎn)收益類的基礎(chǔ)資產(chǎn)；而運(yùn)營收入依靠政府付費(fèi)購買或者政府財(cái)政補(bǔ)貼方式形成的基礎(chǔ)資產(chǎn)屬于項(xiàng)目公司的債權(quán)類資產(chǎn)，均可以做成資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

“以 地方政府為直接或間接債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)”是指以下情形：一是政府融資平臺公司或下屬子公司項(xiàng)目收入來源直接依靠地方政府財(cái)政資金支付，即項(xiàng)目（公司）是債 權(quán)人，地方政府是該項(xiàng)目（公司）的債務(wù)人。根據(jù)國務(wù)院關(guān)于清理整頓、分類管理各級政府投融資平臺的指示精神，此類平臺形成的債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)不能通過發(fā)行資 產(chǎn)證券化產(chǎn)品形式籌集資金，如政府投融資平臺公司采用bt模 式建成后，其合作相對方形成的債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)，政府就是直接債務(wù)人；另一類主要是指地方政府為政府融資平臺公司擔(dān)?；蛘叱兄Z為其債務(wù)兜底而形成的或然負(fù) 債，此時(shí)政府就是間接債務(wù)人，若地方政府融資平臺的合作相對方以其對地方政府融資平臺的債權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品則屬于本負(fù)面清單管理之列。

下面以原始權(quán)益人以對政府的bt債權(quán)資產(chǎn)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)圖加以說明：

原文：

二、以地方融資平臺公司為債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)。本條所指的地方融資平臺公司是指根據(jù)國務(wù)院相關(guān)文件規(guī)定，由地方政府及其部門和機(jī)構(gòu)等通過財(cái)政撥款或注入土地、股權(quán)等資產(chǎn)設(shè)立，承擔(dān)政府投資項(xiàng)目融資功能，并擁有獨(dú)立法人資格的經(jīng)濟(jì)實(shí)體。

解讀：“以 地方融資平臺公司為債務(wù)人的基礎(chǔ)資產(chǎn)”是指與地方融資平臺的合作方為債權(quán)人，地方融資平臺為債務(wù)人而形成的債權(quán)類基礎(chǔ)資產(chǎn)。此類基礎(chǔ)資產(chǎn)的原始權(quán)益人是民 間社會資本法人，其以對地方融資平臺的債權(quán)為基礎(chǔ)資產(chǎn)發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。因此類政府融資平臺屬于國務(wù)院相關(guān)文件中清理整頓、分類管理范圍，其最終地位取 決于融資平臺公司業(yè)務(wù)范圍是公益性還是自營性，若屬于公益性（如政府保障房建設(shè)等），政府最終為平臺公司的債務(wù)兜底，此類基礎(chǔ)資產(chǎn)就可以發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn) 品；而自營性平臺公司則在經(jīng)營上自負(fù)盈虧，其在和社會資本合作過程中形成的債務(wù)是自營債務(wù)，政府不存在為此類融資平臺公司財(cái)政支付和財(cái)政補(bǔ)貼責(zé)任，由于未 來現(xiàn)金流不穩(wěn)定持續(xù)，故不能發(fā)行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。

原文：

三、礦產(chǎn)資源開采收益權(quán)、土地出讓收益權(quán)等產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力具有較大不確定性的資產(chǎn)。

解讀：礦 產(chǎn)資源開采收益權(quán)更多屬于項(xiàng)目資產(chǎn)收益權(quán)，其收益受制于國際國內(nèi)兩個(gè)市場的波動(dòng)影響，現(xiàn)金流收益不穩(wěn)定；土地出讓收益同樣受房地產(chǎn)市場波動(dòng)影響太大，現(xiàn)金 流收益不確定，也不是資產(chǎn)證券化的適格基礎(chǔ)資產(chǎn)。這兩類基礎(chǔ)資產(chǎn)現(xiàn)金流還均缺乏可預(yù)測性，受外在市場環(huán)境影響太大。不過，上述資產(chǎn)雖不好實(shí)施資產(chǎn)證券化，卻可以進(jìn)行準(zhǔn)資產(chǎn)證券化——采取集合資金信托計(jì)劃的方式融資。

原文：

四、有下列情形之一的與不動(dòng)產(chǎn)相關(guān)的基礎(chǔ)資產(chǎn)：

1、因空置等原因不能產(chǎn)生穩(wěn)定現(xiàn)金流的不動(dòng)產(chǎn)租金債權(quán)；

2、待開發(fā)或在建占比超過10%的基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)、居民住宅等不動(dòng)產(chǎn)或相關(guān)不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)。當(dāng)?shù)卣C明已列入國家保障房計(jì)劃并已開工建設(shè)的項(xiàng)目除外。

解讀：這是指不動(dòng)產(chǎn)證券化（reits）。一般認(rèn)為，不動(dòng)產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)最恰當(dāng)?shù)氖且呀?jīng)建成的商業(yè)地產(chǎn)與工業(yè)園區(qū)出租人出租不動(dòng)產(chǎn)使用權(quán)而產(chǎn)生的租金債權(quán)；至于在建的不動(dòng)產(chǎn)一般認(rèn)為不是恰當(dāng)?shù)淖C券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)，因此該條款才規(guī)定將“待開發(fā)或在建占比超過10%的 基礎(chǔ)設(shè)施、商業(yè)物業(yè)、居民住宅等不動(dòng)產(chǎn)或相關(guān)不動(dòng)產(chǎn)收益權(quán)”列入負(fù)面清單。而將國家建設(shè)的保障房納入準(zhǔn)許證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)范圍，筆者的理解仍然是基礎(chǔ)資產(chǎn) 現(xiàn)金流的穩(wěn)定性、可持續(xù)性與可預(yù)測性。一般在建商業(yè)地產(chǎn)與工業(yè)地產(chǎn)的資金來源不外乎由開發(fā)商的少部分自有資金、銀行貸款與地產(chǎn)的銷售收入三類資金組成，而 若通過不動(dòng)產(chǎn)證券化募集資金用于項(xiàng)目建設(shè)，其還款來源不外乎是房地產(chǎn)項(xiàng)目的銷售收入，但房地產(chǎn)銷售受市場因素與政府宏觀調(diào)控影響較大，政府保障房由于在建 設(shè)期間資金來源有保障，建成后銷售收入受市場影響較小，現(xiàn)金流穩(wěn)定持續(xù)，故被排除在負(fù)面清單之外。

原文：

五、不能直接產(chǎn)生現(xiàn)金流、僅依托處置資產(chǎn)才能產(chǎn)生現(xiàn)金流的基礎(chǔ)資產(chǎn)。如提單、倉單、產(chǎn)權(quán)證書等具有物權(quán)屬性的權(quán)利憑證。

解讀：提單、倉單與產(chǎn)權(quán)證書等之類的權(quán)利憑證，一般認(rèn)為屬于準(zhǔn)物權(quán)，本身不能產(chǎn)生現(xiàn)金流，需處置后才能有收益，且只能一次性而不能分割處置，不是資產(chǎn)證券化的適格基礎(chǔ)資產(chǎn)。

原文：

六、法律界定及業(yè)務(wù)形態(tài)屬于不同類型且缺乏相關(guān)性的資產(chǎn)組合，如基礎(chǔ)資產(chǎn)中包含企業(yè)應(yīng)收賬款、高速公路收費(fèi)權(quán)等兩種或兩種以上不同類型資產(chǎn)。

解讀：根 據(jù)《證券公司及基金管理公司子公司資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)管理規(guī)定》第三條“本規(guī)定所稱基礎(chǔ)資產(chǎn)，是指符合法律法規(guī)，權(quán)屬明確，可以產(chǎn)生獨(dú)立、可預(yù)測的現(xiàn)金流且可 特定化的財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)。基礎(chǔ)資產(chǎn)可以是單項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)，也可以是多項(xiàng)財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)組合?！敝劣诨A(chǔ)資產(chǎn)能否是不同類型且缺乏相關(guān) 性的財(cái)產(chǎn)權(quán)利或者財(cái)產(chǎn)構(gòu)成的資產(chǎn)組合，規(guī)定中無相應(yīng)明確條款。試想：某原始權(quán)益人企業(yè)既有應(yīng)收賬款類債權(quán)資產(chǎn)，又有收益權(quán)類的資產(chǎn)，若將其兩類業(yè)務(wù)不同，法律權(quán)屬相異的基礎(chǔ)資產(chǎn)打包在一起發(fā)行證券化產(chǎn)品，則至少會出現(xiàn)以下問題——一是違反基礎(chǔ)資產(chǎn)的法律權(quán)屬明確原則。權(quán)屬明確的含義只能指基礎(chǔ)資產(chǎn)歸屬于一 種權(quán)屬，而不能夠是債權(quán)與資產(chǎn)收益權(quán)兩種權(quán)屬的混合。二是資產(chǎn)池現(xiàn)金流的歸集風(fēng)險(xiǎn)增大?；A(chǔ)資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流統(tǒng)一歸集到專項(xiàng)計(jì)劃托管賬戶中，若該賬戶中既 歸集有債權(quán)類資金，又歸集有收益權(quán)類資金，則兩類資金會發(fā)生混同，對賬戶監(jiān)管不利，容易引發(fā)財(cái)務(wù)與法律風(fēng)險(xiǎn)。三是信用增級措施觸發(fā)條件與操作流程不同，債 權(quán)類資產(chǎn)經(jīng)營現(xiàn)金流更多受到個(gè)別債務(wù)人自身經(jīng)營情況的影響，收益權(quán)類資產(chǎn)經(jīng)營現(xiàn)金流更多受到外部市場環(huán)境影響，二者并不兼容。將“法律界定及業(yè)務(wù)形態(tài)屬于 不同類型且缺乏相關(guān)性的資產(chǎn)組合”的基礎(chǔ)資產(chǎn)納入負(fù)面清單是正確的選擇。

原文：

七、違反相關(guān)法律法規(guī)或政策規(guī)定的資產(chǎn)。解讀：不贅述。

原文：

八、最終投資標(biāo)的為上述資產(chǎn)的信托計(jì)劃受益權(quán)等基礎(chǔ)資產(chǎn)。

解讀：將 上述已納入負(fù)面清單基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為信托受益權(quán)等基礎(chǔ)資產(chǎn)，再將該信托受益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行證券化，則屬于基礎(chǔ)資產(chǎn)的再證券化，是更加抽象的遠(yuǎn)離原始基礎(chǔ) 資產(chǎn)的資產(chǎn)證券化衍生產(chǎn)品，當(dāng)屬禁止之列。當(dāng)然，如果是以未納入負(fù)面清單基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為信托受益權(quán)等基礎(chǔ)資產(chǎn)，再將該信托受益權(quán)證券化自然是允許的。

以下是以信托計(jì)劃收益權(quán)作為基礎(chǔ)資產(chǎn)實(shí)施資產(chǎn)證券化的交易結(jié)構(gòu)：

abs資產(chǎn)證券化流程圖篇三

abs專題解讀｜廈門英才學(xué)校資產(chǎn)證券化案例解析

本文來源iedu投資人俱樂部領(lǐng)帶金融已獲授權(quán)轉(zhuǎn)載近日，i-edu首次聯(lián)合業(yè)內(nèi)專家直播“全國首單私募基礎(chǔ)教育abs案例實(shí)務(wù)分享及展望”，獲得公眾廣泛地關(guān)注。來自中國民生信托有限公司副總裁解玉平，民生證券股份有限公司固定收益事業(yè)部業(yè)務(wù)董事趙驥飛，中國民生信托有限公司高級信托經(jīng)理姚源，湖北省擔(dān)保集團(tuán)有限責(zé)任公司風(fēng)控經(jīng)理蔣松子通過案例解析，不僅分享了企業(yè)或個(gè)人在教育資產(chǎn)證券化中遇到的實(shí)務(wù)難題，還為未來民辦教育的發(fā)展提供了新的展望。1趙驥飛——民生證券

“廈門英才學(xué)校信托受益權(quán)資產(chǎn)支持專項(xiàng)計(jì)劃”是國內(nèi)市場首單基礎(chǔ)教育資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，資產(chǎn)依托廈門英才學(xué)校幼兒園到高中的教育金，采用雙spv（special purpose vehicle，特殊目的的載體也稱為特殊目的機(jī)構(gòu)/公司）交易結(jié)構(gòu)，第三方提供外部擔(dān)保增信，aaa級債項(xiàng)評級。

優(yōu)勢：穩(wěn)定的現(xiàn)金流

廈門英才學(xué)校項(xiàng)目是全國首單私募基礎(chǔ)教育abs（asset securitization，簡稱資產(chǎn)證券化），是民生信托和民生證券聯(lián)名合作，為從幼兒園到高中一體化的基礎(chǔ)教育廈門英才學(xué)校所做的項(xiàng)目。但是，這個(gè)項(xiàng)目在開始介入時(shí)，我們發(fā)現(xiàn)諸多問題。首先，廈門英才學(xué)校本身資產(chǎn)實(shí)力較弱，雖然現(xiàn)金流比較穩(wěn)定，但廈門英才學(xué)校自身評級不夠，無法符合abs債項(xiàng)整體要求；其次，基礎(chǔ)教育作為義務(wù)教育的一種，一直沒人敢去嘗試，而且之前也沒有過類似案例，后來，綜合考慮下我們想做這樣的一次嘗試。

2016年初，經(jīng)過對廈門英才學(xué)?；颈M調(diào)后發(fā)現(xiàn)，廈門英才學(xué)校經(jīng)營實(shí)力很強(qiáng)。作為民辦基礎(chǔ)教育，它們已經(jīng)經(jīng)營了21年，現(xiàn)金流十分穩(wěn)定，且有增長性，基礎(chǔ)資產(chǎn)非常好。于是，我們就和交易所做了初步的溝通，交易所也同意了這個(gè)想法，隨后我們才開始真正的介入、推進(jìn)這個(gè)項(xiàng)目。

不足：規(guī)模小；學(xué)費(fèi)收入并非明確的債權(quán)收入 資產(chǎn)證券化的三個(gè)核心要點(diǎn)：

一、技術(shù)資產(chǎn)的現(xiàn)金流需要穩(wěn)定、獨(dú)立，且具有一定的增長性；

二、通過內(nèi)外部結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)。這個(gè)資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)資產(chǎn)可以脫離其主體的基本型，實(shí)現(xiàn)債項(xiàng)的增級，使其達(dá)到aa 級以上，并能夠在資本市場上實(shí)現(xiàn)有效融資；

三、交易結(jié)構(gòu)方面，基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓上不存在任何法律瑕疵，轉(zhuǎn)讓是順暢且合法有效的。

經(jīng)過逐個(gè)對比后，我們認(rèn)為這一單的資產(chǎn)沒有問題，現(xiàn)金流也是穩(wěn)定且獨(dú)立的。唯一的問題就是后兩個(gè)方面不太符合資產(chǎn)證券化的要求。一是廈門英才學(xué)校自身資產(chǎn)規(guī)模較小，沒有較好的評級，無法達(dá)到資本市場上有效融資的水平；另一個(gè)是廈門英才學(xué)校的學(xué)費(fèi)收入并不是明確的債權(quán)收入。

增級方式——第三方擔(dān)保，內(nèi)部和外部結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì) 針對基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓中存在的問題，我們做了結(jié)構(gòu)上的設(shè)計(jì)，在增級方面，由于廈門英才學(xué)校自身評級不夠，廈門英才學(xué)校實(shí)際控制人的其他產(chǎn)業(yè)也并沒有整合，所以，其他產(chǎn)業(yè)的評級也無法達(dá)到公開市場發(fā)行的要求，于是廈門英才學(xué)校尋找了第三方專業(yè)擔(dān)保。最終通過與多家擔(dān)保公司洽談，找到了湖北省擔(dān)保集團(tuán)有限公司為這期abs做第三方增信。湖北省擔(dān)保集團(tuán)有限公司是aa 的評級，通過公司的擔(dān)保，廈門英才學(xué)校資產(chǎn)證券化的債項(xiàng)至少達(dá)到了aa，為這期資產(chǎn)證券化進(jìn)行了有效增級。

另外，我們還通過內(nèi)部和外部的結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)來實(shí)現(xiàn)增級的目的。而且，僅通過內(nèi)部增信，就完成了超額現(xiàn)金流的覆蓋，換言之，未來廈門英才學(xué)校的學(xué)費(fèi)收入，對本期abs未來的本金和利息的償付覆蓋率達(dá)到了150%。另外一個(gè)增信措施，主要通過廈門英才學(xué)校從融資的5.3億的優(yōu)先級本金里面拿出2500萬作為保證金，專門存入民生證券開立的專戶內(nèi)，用于學(xué)費(fèi)收費(fèi)不足以償付abs本息的時(shí)候，由保障金來進(jìn)行差額支付。通過這個(gè)環(huán)節(jié)的設(shè)計(jì)，將abs從aa提到了aaa。

雙spv——解決收入無法實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)移的問題 針對學(xué)費(fèi)教育金的收入無法實(shí)現(xiàn)基礎(chǔ)資產(chǎn)的轉(zhuǎn)移的問題，我們通過信托受益權(quán)，也就是俗話說的雙spv（special purpose vehicle），因?yàn)閭鹘y(tǒng)的abs（asset securitization，簡稱資產(chǎn)證券化）只有一個(gè)單spv，如果教育金收入無法直接轉(zhuǎn)讓的話，可通過民生信托形成信托受益權(quán)，即廈門英才學(xué)校把未來教育基金收入質(zhì)押給民生信托，民生信托給廈門英才學(xué)校放一筆信托貸款，形成信托債券。在abs的常規(guī)處理中，對于一些無法明確界定為可轉(zhuǎn)讓的經(jīng)營性收入，可以通過信托加一層通道，形成一個(gè)獨(dú)立的spv（special purpose vehicle），成為有效的基礎(chǔ)資產(chǎn)。再通過信托，把有效基礎(chǔ)資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓給民生證券股份有限公司，這足以改變一些因法律風(fēng)險(xiǎn)無法轉(zhuǎn)移的基礎(chǔ)資產(chǎn)。2姚源——民生信托

首先，對于信托來說，通過貸款，再加上應(yīng)收賬款未來的收益權(quán)的質(zhì)押，可以把本來不被交易所認(rèn)可的資產(chǎn)，變成被認(rèn)定的五大資產(chǎn)類別之一。另外，也使得本來是無法被固定化的會員應(yīng)收賬款，變成能夠被接受的投資，可預(yù)見的債權(quán)，并通過其它方式，比如：aaa評級，將這種債權(quán)固定、強(qiáng)化，使債權(quán)更加真實(shí)有效。

開始接觸這個(gè)項(xiàng)目的時(shí)候，在認(rèn)定方面，針對廈門英才學(xué)校的收費(fèi)權(quán)如何去做登記的問題，我也是第一次遇到。參照了市面上以及已有的部分的案例，主要體現(xiàn)是應(yīng)收賬款相對于未來收費(fèi)來說，如何界定未來收費(fèi)權(quán)是多少，它未來收費(fèi)權(quán)的測算，廈門英才學(xué)校未來收費(fèi)權(quán)的定價(jià)方式，以及定價(jià)的基礎(chǔ)是什么？這些都是需要考慮的問題。

在實(shí)際操作中，在中國人民銀行的征信系統(tǒng)里剛好發(fā)現(xiàn)了中國銀行在做的一個(gè)類似的質(zhì)押參照。具體來說，這個(gè)項(xiàng)目在證券銀行登記系統(tǒng)里面登記，主要包括幾部分：質(zhì)押的債權(quán)，即一般的描述性文件，包括債權(quán)的廈門市教育局審批、對于學(xué)費(fèi)的審批、對發(fā)改委的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，關(guān)于廈門市幼兒園的收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的認(rèn)定，以及整個(gè)評估公司的測算，將這些打包加在一起，放在終端網(wǎng)上做未來五年的質(zhì)押，以此作為整個(gè)未來現(xiàn)金流的確定化。

另外，在這個(gè)項(xiàng)目的實(shí)地落地中，也經(jīng)歷了一次比較大的變更，主要是關(guān)于國稅總局、財(cái)稅總局的約定。依據(jù)財(cái)稅總局的約定，從12月20日發(fā)布開始，包括25日、26日中間的修訂，再到整個(gè)的1月6日的最后一版的修訂。

在信托和abs層面做結(jié)構(gòu)化

現(xiàn)在市場上的基礎(chǔ)教育abs的實(shí)質(zhì)都是通過信托貸款的形式，將一些不可變現(xiàn)的，或者是交易所不認(rèn)可的債權(quán)，通過現(xiàn)金流質(zhì)押到信托名下，使現(xiàn)金流可控。但是這種形式一旦加入了財(cái)稅102號文件，換言之，融資人需要額外繳納整個(gè)貸款利息的7.12%作為成本，實(shí)際上融資人每年要多付0.5%，成本非常高。所以，目前解決這個(gè)問題，主要通過兩種方式來：

一、在信托層面做結(jié)構(gòu)化；

二、在整個(gè)的資管計(jì)劃的abs層面做結(jié)構(gòu)化。廈門英才學(xué)校這個(gè)項(xiàng)目引入第三方擔(dān)保公司，原本是為了評級需要，使整個(gè)項(xiàng)目增信變成aaa，并采用雙重?fù)?dān)保，即擔(dān)保公司同時(shí)在證券以及在信托層面進(jìn)行雙重?fù)?dān)保，使廈門英才學(xué)校這個(gè)項(xiàng)目對于擔(dān)保公司來說，安全性也在增加。因?yàn)槿绻麊渭儚淖C券層面擔(dān)保，擔(dān)保公司很難追溯到融資人，但相對來說，融資人的現(xiàn)金流是比較穩(wěn)定的，所以通過在信托層面追加擔(dān)保是雙重?fù)?dān)保，問題就被迎刃而解。3蔣松子——湖北擔(dān)保

作為aa 兼具國資背景的擔(dān)保公司，其實(shí)我對abs這種產(chǎn)品并不是很熟悉，最初也是從2016年下半年才開始嘗試介入這種產(chǎn)品。以上趙總、姚總剛剛提的雙重?fù)?dān)保的一個(gè)創(chuàng)新，其實(shí)意義也是在于結(jié)構(gòu)方面，即通過一個(gè)雙spv（special purpose vehicle）的結(jié)構(gòu)，出現(xiàn)信托貸款，一個(gè)信托端，當(dāng)出現(xiàn)極端情況時(shí)，能夠追溯到項(xiàng)目的實(shí)際融資人，也就是廈門英才學(xué)校，所以才在信托端加這樣的一個(gè)擔(dān)保。其實(shí)在這個(gè)廈門英才學(xué)校這個(gè)項(xiàng)目之前我們公司也接觸過一系列這種廈門英才學(xué)校類的資產(chǎn)證券化這種產(chǎn)品，都需要擔(dān)保方介入。這主要是因?yàn)?，首先廈門英才學(xué)校的自身的評級的問題；其次，投資人可能對不同的評級類型的資產(chǎn)有自己的要求，在擔(dān)保公司介入以后，這個(gè)產(chǎn)品才能銷售出去。從這個(gè)角度來說，其實(shí)擔(dān)保在這種教育資產(chǎn)類的證券化里面扮演比較重要的角色。

擔(dān)保公司如何選定資產(chǎn)證券化產(chǎn)品？

那么，擔(dān)保公司如何選定產(chǎn)品呢？為什么我們最終能夠選擇廈門英才廈門英才學(xué)校？主要看中廈門英才學(xué)校這個(gè)主體以及實(shí)際控制人其他板塊的運(yùn)營穩(wěn)定性。我們公司作為擔(dān)保公司介入這樣的產(chǎn)品，對這種產(chǎn)品的判斷，實(shí)際上是先看主體。判斷能不能做，然后再看資產(chǎn)這個(gè)穩(wěn)定性以及現(xiàn)金流的情況核定額度。作為擔(dān)保公司，實(shí)際上，面對的客戶更多的是民營企業(yè)，都是一些在外部沒有評級的企業(yè)。

如何判斷主體？

第一、要從實(shí)際控制人的主營板塊的運(yùn)營情況以及這個(gè)產(chǎn)品中的差額補(bǔ)助人的補(bǔ)助能力來衡量，比如：廈門英才學(xué)校有沒有補(bǔ)助能力？如果廈門英才學(xué)校確實(shí)沒有補(bǔ)助能力，一旦未來的現(xiàn)金流不穩(wěn)定，在差額補(bǔ)助人沒有補(bǔ)助能力的情況下，風(fēng)險(xiǎn)很高；

第二，要看實(shí)際控制人的主營板塊。比如：除了教育資產(chǎn)以外，還有沒有別的資產(chǎn)？這些資產(chǎn)之間是不是會有一些相互的牽連，實(shí)際控制人其他的板塊是不是有很大的資金缺口，這都是我們非常關(guān)心的問題。

從目前的情況來看，如果只是純現(xiàn)金流覆蓋類的產(chǎn)品，我們公司非常謹(jǐn)慎的介入。就像其它擔(dān)保公司只是根據(jù)現(xiàn)金流做一些產(chǎn)品，沒有別的抓手，這個(gè)在從他們的風(fēng)險(xiǎn)偏好來看，是屬于一種全現(xiàn)金流覆蓋的產(chǎn)品，這種產(chǎn)品在他們公司現(xiàn)在比較難通過。今年從這角度他判斷，我們公司對教育資產(chǎn)更加傾向于上市公司布局的教育資產(chǎn)，以及像上面提到的英才這種名校，實(shí)際控制人的主營板塊比較穩(wěn)定，以及差額補(bǔ)助人具備補(bǔ)助能力，有抵質(zhì)押的產(chǎn)品。

做abs的好處——實(shí)現(xiàn)較大額度的融資，降低融資成本 民生證券股份有限公司固定收益事業(yè)部業(yè)務(wù)董事趙驥飛認(rèn)為，廈門英才這個(gè)項(xiàng)目的優(yōu)勢是：第一，廈門英才學(xué)校本身一次性實(shí)現(xiàn)了較大額度的融資；第二，abs有效降低了廈門英才學(xué)校的融資成本。全國像廈門英才學(xué)校這樣的優(yōu)質(zhì)民辦的基礎(chǔ)教育院校有很多，事實(shí)上，其它院校其實(shí)可以復(fù)制廈門英才學(xué)校abs的案例。因?yàn)檫@個(gè)案例從頭到尾設(shè)計(jì)出來以后，我們通過和交易所溝通，整個(gè)設(shè)計(jì)都比較完善和齊備，而且也在資本市場上得到了投資者的認(rèn)可。4解玉平——民生信托

教育資產(chǎn)并購做大，在區(qū)域、學(xué)科等方面做充分組合國內(nèi)每個(gè)省份現(xiàn)金流達(dá)到資產(chǎn)證券化要求的不超過十個(gè)基礎(chǔ)教育，廈門英才學(xué)校存在的難點(diǎn)：1.廈門英才學(xué)校財(cái)務(wù)不規(guī)范；2.難以實(shí)現(xiàn)破產(chǎn)隔離。債權(quán)形式下，即使信托介入，也沒辦法。只有把現(xiàn)金流踏踏實(shí)實(shí)控制到信托賬戶，才能以此賬戶為依托進(jìn)行abs，依賴土地等固定資產(chǎn)做抵押擔(dān)保復(fù)制起來很難，除非把股權(quán)過到信托賬戶下，但是不符合abs條件。或者，股權(quán)質(zhì)押 治理控制（管章、管財(cái)務(wù)、一票否決權(quán)），再加上收費(fèi)權(quán)質(zhì)押。

另外，銀行投資教育、醫(yī)院abs非常謹(jǐn)慎的原因主要在于司法不能凍結(jié)目標(biāo)公益資產(chǎn)。最佳的解決思路是，教育資產(chǎn)并購做大，在區(qū)域、學(xué)科等方面做充分組合?？傊逃袌鰸摿μ?，無論是ipo、并購、abs等機(jī)會巨大。問題討論

q1：能做資產(chǎn)證券化的基礎(chǔ)，首先是資產(chǎn)是可經(jīng)營性的資產(chǎn)。但是《民辦教育促進(jìn)法》，無論是原有的民辦教育促進(jìn)法，還是新民辦教育促進(jìn)法，對于基礎(chǔ)教育的資產(chǎn)規(guī)定都非常明確，要求是非經(jīng)營性資產(chǎn)。尤其是新民辦教育促進(jìn)法之后，不允許設(shè)立營利性的民辦機(jī)構(gòu)。剛幾位專家也提到，民辦教育在融資的時(shí)候，它的資產(chǎn)屬性對它去銀行貸款造成了資格的障礙，但是在abs的過程當(dāng)中，無論從交易所還是各個(gè)中介機(jī)構(gòu)來看，并沒有障礙。另外，在新《民辦教育促進(jìn)法》的背景之下，各個(gè)地方也在制定一些實(shí)施細(xì)則，我注意到在一些省份對于《民辦教育促進(jìn)法》的實(shí)施細(xì)則、規(guī)定其實(shí)要比民促法要嚴(yán)格很多。舉個(gè)例子，比如有些省份規(guī)定，在義務(wù)教育階段的民辦廈門英才學(xué)校，它的收費(fèi)賬戶要納入到政府的監(jiān)管賬戶。如果說像民促法或地方配套實(shí)施細(xì)則這么嚴(yán)格的限定，我們的基礎(chǔ)教育資產(chǎn)在做abs的時(shí)候，會不會遇到一些障礙？

a1：這里主要說明兩個(gè)概念，首先在做abs基礎(chǔ)資產(chǎn)的時(shí)候，其實(shí)現(xiàn)金流是一個(gè)經(jīng)營性的現(xiàn)金流。那么我覺得您剛才說這個(gè)民辦教育促進(jìn)法里面可能它界定的不是經(jīng)營性和非經(jīng)營性，它可能界定為營利性和非營利性的。在我們abs的基礎(chǔ)資產(chǎn)的界定上，是廈門英才學(xué)校有穩(wěn)定的現(xiàn)金流流入，就是通過機(jī)構(gòu)的經(jīng)營，正常的日常經(jīng)營，形成的一個(gè)現(xiàn)金流流入，就可以來做abs。而與它是否是營利還是非營利是沒有關(guān)系的。另外，提到的民辦教育的廈門英才學(xué)校開設(shè)了一個(gè)專門的監(jiān)管賬戶，我覺得對做abs反而是更利好，這樣的話，未來學(xué)費(fèi)收入，進(jìn)入到政府的監(jiān)管下，有效的規(guī)避了集團(tuán)管理員，包括擔(dān)保人的一些監(jiān)管風(fēng)險(xiǎn)，就是能夠使這個(gè)學(xué)費(fèi)更好的來保證abs的償付，從而不會被其他人所挪用，這個(gè)其實(shí)相當(dāng)于加了一層監(jiān)管的保障。

q2：專家的解釋非常振奮人心。在分析全新民促法對教育行業(yè)影響的時(shí)候，是把整個(gè)教育行業(yè)切斷成了義務(wù)教育前和義務(wù)教育后，之前會認(rèn)為義務(wù)教育階段其實(shí)很多民辦教育企業(yè)陷入到一個(gè)絕境。當(dāng)然您這樣的解釋，對于整個(gè)教育行業(yè)是個(gè)非常利好的消息，未來，非義務(wù)教育階段在abs方面，一定會有廣闊的空間。

a2：我們認(rèn)為教育行業(yè)未來發(fā)展市場前景非常廣闊，民辦教育的火力更加優(yōu)于公辦教育。例如，廈門英才學(xué)校是廈門四大名校，另外三家廈門英才學(xué)校都是公辦廈門英才學(xué)校。但是廈門英才廈門英才學(xué)校作為一個(gè)民辦教育，它不光把義務(wù)教育做的很好，就是說一些應(yīng)試教育，比如高考、中考一些教育做的很好，它的國際教育和藝術(shù)教育做的也是非常優(yōu)秀的。甚至除了國際教育和藝術(shù)教育，還有一些線上教育，還有其它的一些技能培訓(xùn)教育，正因?yàn)榉橇x務(wù)教育的這些現(xiàn)金流，我覺得未來的市場空間都非常大，而且能呈幾何式增長的一個(gè)態(tài)勢積極發(fā)展。而且這種現(xiàn)金流。我們認(rèn)為它確實(shí)是一個(gè)非常穩(wěn)定且增長性非常強(qiáng)勁的一個(gè)現(xiàn)金流，是非常好的基礎(chǔ)資產(chǎn)。

唯一的核心關(guān)鍵點(diǎn)就是需要把這個(gè)基礎(chǔ)資產(chǎn)進(jìn)行一個(gè)規(guī)?；彤a(chǎn)業(yè)化的整合，通過規(guī)?；?、產(chǎn)業(yè)化整合，這個(gè)現(xiàn)金流的穩(wěn)定性就提高了，規(guī)模提高以后，就可以進(jìn)行一個(gè)abs的實(shí)踐。比如，很多公司，包括上市公司都想去布局教育產(chǎn)業(yè)板塊，那么如果這個(gè)上市公司的資產(chǎn)規(guī)模、財(cái)務(wù)情況各個(gè)方面資產(chǎn)實(shí)力都有一個(gè)很穩(wěn)定的一個(gè)評級，如能達(dá)到a甚至aa，那么它旗下的這些教育產(chǎn)業(yè)的這些現(xiàn)金流的流入就可以實(shí)現(xiàn)abs的一個(gè)有效融資，這是一個(gè)很成熟的情況。q3：請問，當(dāng)時(shí)廈門英才在做質(zhì)押參照的時(shí)候，除了質(zhì)押債權(quán)描述，還有廈門市教育局對英才對外質(zhì)押借債的審批嗎？還是只需要對學(xué)費(fèi)合理標(biāo)準(zhǔn)審批？

a3：就是說他們在做質(zhì)押的時(shí)候，并沒有廈門市教育局對英才對外質(zhì)押借債的一個(gè)審批，只用了一個(gè)質(zhì)押的債權(quán)描述，以及教育局對學(xué)費(fèi)合理標(biāo)準(zhǔn)的一個(gè)審批，就是發(fā)改委出具的學(xué)生收費(fèi)標(biāo)準(zhǔn)的說明。

q4：請問，廈門英才未來收益資產(chǎn)質(zhì)押給民生信托，那當(dāng)時(shí)需要資金過橋先出讓給英才嗎？還是等用信托資產(chǎn)裝完這個(gè)質(zhì)押資產(chǎn)后，發(fā)行完abs，再把資金交付廈門英才學(xué)校。a4：是，您這個(gè)問題提的特別好。我們當(dāng)時(shí)操作確實(shí)有民生財(cái)富提供的一個(gè)過橋資金。那么順序就是這樣的，先是用過橋先放款給廈門英才學(xué)校，形成受益權(quán)，再把這個(gè)轉(zhuǎn)讓給民生證券，民生證券把外部投資人的資金用于購買這個(gè)信托受益權(quán)，那么購買的資金最后形成了一個(gè)償還過橋的這么一個(gè)過程。

q5：政府ppp項(xiàng)目是不是也可以做廈門英才學(xué)校 和您這個(gè)項(xiàng)目有哪些異同？

a5：ppp它跟abs可能方式不太一樣，因?yàn)閜pp不光是融資，它也是一種合作的一個(gè)方式。abs是屬于一種直接融資的一個(gè)渠道，就跟銀行貸款是一樣的，它直接對接的就是金融機(jī)構(gòu)的一個(gè)存量的一個(gè)款。但是對于ttp來說，參與的機(jī)構(gòu)不光是要帶來資金，還要帶來運(yùn)營和管理，總體上模式是不太一樣的。

q6：關(guān)于國稅關(guān)于債權(quán)類發(fā)放信貸收增值稅，我們使用零息信托貸款和一些什么方法？能不能詳細(xì)講解一下。a6：零信托貸款的意義很簡單，就是說我們會擴(kuò)大本金的投放規(guī)模，把利息設(shè)置為零，那么在信托端未來信托貸款的這個(gè)貸款本息對abs本息的一個(gè)覆蓋率還是在金額上沒有改變，但是整個(gè)信托貸款從貸款利息上，從合同上界定就是沒有收任何的利息，沒有利息就沒有增值稅的一個(gè)繳納。這樣就有效規(guī)避了這個(gè)文件，也使我們這個(gè)通道意義為發(fā)起人降低了更多的融資成本。

微專業(yè)——資產(chǎn)證券化課程涵蓋：通用類、案例、延伸類三大板塊，12類基礎(chǔ)資產(chǎn)評級問題、12類基礎(chǔ)資產(chǎn)會計(jì)與稅務(wù)處理問題、12類熱門基礎(chǔ)資產(chǎn)、20 經(jīng)典abs案例解析、30個(gè)法律問題等，共計(jì)1471分鐘課程。課程大綱（向下滑動(dòng)）

（一）通用類知識點(diǎn)（共18門課程，已制作完畢，平均每門課時(shí)長15-30分鐘）1.什么是資產(chǎn)證券化

2.幾種資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的對比（企業(yè)資產(chǎn)證券化、信貸資產(chǎn)證券化、abn、保險(xiǎn)資產(chǎn)支持計(jì)劃）監(jiān)管體系、負(fù)面清單、監(jiān)管問答解讀4.資產(chǎn)證券化與短融、企業(yè)債、銀行貸款、公司債的比較5.企業(yè)為什么要做資產(chǎn)證券化（優(yōu)勢與功能）6.市場概況與現(xiàn)狀7.參與機(jī)構(gòu)介紹（原始權(quán)益人、spv、投資者、中介結(jié)構(gòu)等）8.交易結(jié)構(gòu)之一-基礎(chǔ)資產(chǎn)與現(xiàn)金流（基礎(chǔ)資產(chǎn)界定、賬戶設(shè)置、現(xiàn)金流劃轉(zhuǎn)等）9.交易結(jié)構(gòu)之二-增信方式介紹（超額抵押、超額利差、差額補(bǔ)足、第三方擔(dān)保、保險(xiǎn)公司保險(xiǎn)、資產(chǎn)抵質(zhì)押等）10.交易結(jié)構(gòu)之三-證券分層（產(chǎn)品分層結(jié)構(gòu)、固定與過手、循環(huán)結(jié)構(gòu)等）11.交易結(jié)構(gòu)-雙spv結(jié)構(gòu)（起源、應(yīng)用場景、非標(biāo)轉(zhuǎn)標(biāo)、套利）12.基礎(chǔ)資產(chǎn)主要類型介紹（債權(quán)類、收益權(quán)類、不動(dòng)產(chǎn)類等）13.如何分析一種基礎(chǔ)資產(chǎn)是否可以做資產(chǎn)證券化產(chǎn)品14.操作流程介紹（盡職調(diào)查、產(chǎn)品設(shè)計(jì)、合同材料制作、上報(bào)監(jiān)管、產(chǎn)品發(fā)行、設(shè)立與備案）15.涉及的相關(guān)費(fèi)用介紹（律師費(fèi)、評級費(fèi)、評估費(fèi)、管理費(fèi)、承銷費(fèi)、證券登記費(fèi)、托管費(fèi)）16.產(chǎn)品發(fā)行與定價(jià)（定價(jià)策略、定價(jià)方法、簿記建檔與私募發(fā)行）17.投資分析（買方角度，合格投資者、投資關(guān)注點(diǎn)、投資準(zhǔn)入、投資風(fēng)險(xiǎn)、投后管理）18.金融機(jī)構(gòu)參與資產(chǎn)證券化業(yè)務(wù)的方式（商業(yè)銀行、信托公司、證券公司）

（二）產(chǎn)品設(shè)計(jì)與案例分析（20 門課程）1.消費(fèi)金融債權(quán) 2.小額貸款債權(quán)

3.租賃資產(chǎn)債權(quán)4.保理債權(quán)5.票據(jù)資產(chǎn)6.證券行業(yè)的金融債權(quán)7.信托存量資產(chǎn)/信托受益權(quán)8.銀行（存量與增量）非標(biāo)資產(chǎn)9.基礎(chǔ)設(shè)施與公用事業(yè)（水電汽暖）收費(fèi)權(quán)10.景區(qū)門票11.學(xué)校學(xué)費(fèi)12.購房尾款13.物業(yè)管理費(fèi)14.寫字樓、商場、17.股權(quán)reits

（三）延伸類課程（20 門課程）

1.資產(chǎn)證券化未來創(chuàng)新業(yè)務(wù)模式2.股權(quán)reits產(chǎn)品估值與交易對價(jià)的確定。3.三十個(gè)進(jìn)階法律問題（如：租賃物涉及不動(dòng)產(chǎn)可以入池嗎？承租人被列為失信被執(zhí)行人，可以入池嗎？）4.十個(gè)進(jìn)階稅務(wù)問題（如：股權(quán)reits的稅收籌劃、租賃資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓后的發(fā)票開具問題、雙spv結(jié)構(gòu)的息單開具和利息抵扣問題）5.會計(jì)處理與會計(jì)出表（債權(quán)類、收益權(quán)類資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓后的會計(jì)處理，股權(quán)reits的會計(jì)處理、出表和不出表的認(rèn)定原則和實(shí)務(wù)舉例）

abs資產(chǎn)證券化流程圖篇四

負(fù)面清單：

一、與政府掛鉤的資產(chǎn)：

a、沒有對價(jià)：

1、行政性收費(fèi)

2、與政府相關(guān)的稅收

3、政府給予相關(guān)方單方面的沒有對價(jià)的補(bǔ)貼

b、以政府財(cái)政收入為現(xiàn)金流償還來源的基礎(chǔ)資產(chǎn)：

1、運(yùn)營項(xiàng)目缺少合規(guī)性證明和項(xiàng)目建設(shè)法律支持要件

2、無法提供地方財(cái)政收支情況、相關(guān)地方融資平臺的債務(wù)情況、償還安排等

3、未履行完畢建設(shè)、驗(yàn)收等相關(guān)義務(wù)，未達(dá)到回購條件，債權(quán)金額尚未通過審計(jì)的4、其他不符合國家有關(guān)地方政府融資平臺相關(guān)政策要求的項(xiàng)目

二、其他類型資產(chǎn)：

1、不動(dòng)產(chǎn)類基礎(chǔ)資產(chǎn)項(xiàng)目中，空置、不能產(chǎn)生穩(wěn)定租金收入、在建不動(dòng)產(chǎn)的金額超過

基礎(chǔ)資產(chǎn)總價(jià)值10%的項(xiàng)目

2、資產(chǎn)附帶抵押、質(zhì)押或者其他權(quán)利限制并且無法解除的項(xiàng)目

3、缺乏法律支持、價(jià)值顯失公允或無法實(shí)現(xiàn)確權(quán)的基礎(chǔ)資產(chǎn)

4、不能直接產(chǎn)生現(xiàn)金流、需要依托處置資產(chǎn)才能產(chǎn)生現(xiàn)金流的物權(quán)憑證的基礎(chǔ)資產(chǎn)，例如房產(chǎn)證、土地證、提單等（由期貨交易所統(tǒng)一制定的標(biāo)準(zhǔn)倉單除外）

5、產(chǎn)生現(xiàn)金流的能力具有較大不確定性的資產(chǎn)的基礎(chǔ)資產(chǎn)，例如權(quán)利義務(wù)約定不明確的合同債權(quán)、礦產(chǎn)資源開采收益權(quán)等

6、標(biāo)的投資組合包含超過一種類型的資產(chǎn)。

abs資產(chǎn)證券化流程圖篇五

abs資產(chǎn)證券化資料清單

概述：

前期主要需要：融資主體基礎(chǔ)證件，財(cái)報(bào)，審計(jì)報(bào)告，信貸底層資產(chǎn)，能提供的融資措施，也就是融資需求表。

以下為參考準(zhǔn)備材料：

1、基礎(chǔ)資料

（1）營業(yè)執(zhí)照；

（2）組織機(jī)構(gòu)代碼；

（3）稅務(wù)登記證；

（4）驗(yàn)資報(bào)告；

（5）公司章程；

（6）公司簡介（歷史沿革、業(yè)務(wù)模式、盈利模式、主營業(yè)務(wù)情況、本次融資用途、經(jīng)營計(jì)劃、發(fā)展戰(zhàn)略）；

（7）公司股權(quán)架構(gòu)及主要股東背景；

（8）公司組織架構(gòu)圖及各部門職能介紹；

（9）公司實(shí)際控制人及主要團(tuán)隊(duì)成員簡歷；

2、業(yè)務(wù)運(yùn)營資料

（1）行業(yè)、主要競爭對手情況；

（2）業(yè)務(wù)流程；

（3）公司各類型資產(chǎn)余額分布；

（4）風(fēng)險(xiǎn)管理及內(nèi)控機(jī)制，包括但不限于以下內(nèi)容：

--授信的政策、決策程序，風(fēng)險(xiǎn)控制措施，權(quán)限劃分；

--風(fēng)險(xiǎn)監(jiān)控、預(yù)警及應(yīng)急機(jī)制；

--不良資產(chǎn)的清收、處置措施；

3、財(cái)務(wù)資料

（1）最近三年審計(jì)報(bào)告（證券、期貨從業(yè)資格會計(jì)師事務(wù)所出具）及最近三年財(cái)務(wù)報(bào)表；

（2）公司對外融資情況；

（3）公司現(xiàn)有債務(wù)分布情況；

（4）公司對外提供擔(dān)保等或有負(fù)債情況；

（5）公司及子公司（合并口徑）銀行授信情況。

4、本次abs產(chǎn)品情況（產(chǎn)品概況、分檔產(chǎn)品規(guī)模、期限等情況）

5、基礎(chǔ)資產(chǎn)情況：

--資產(chǎn)形成過程；

--風(fēng)控措施；

--逾期率、可回收率、損失率；

--對于逾期款項(xiàng)的處理，對于無法回收應(yīng)收賬款的處理，如何實(shí)現(xiàn)，回收辦法，損失如何界定，損失率如何衡量；